本文根据线上“宏观经济学基础理论研讨会”整理，有删改；主讲人：北京师范大学系统科学学院王有贵。与会嘉宾：对外经济贸易大学国际经济贸易学院朱胜豪、社会科学院经济研究所徐浩庆、西泽研究院院长赵建、厦门大学经济学院赵燕菁、中国人民大学经济学院李黎力、人文经济学会岑科、东方证券宏观分析师陈达飞、中植资本管理有限公司宏观经济学家陈光磊、中国政法大学商学院李伯尧、中央财经大学中国财政发展协同创新中心李慧青、南京审计学院新经济研究院徐振宇，中国人民银行张掖分行周潮。整理人，西泽研究院研究员王嫄。

本文逻辑

Part1：主题汇报

宏观经济学重构的路径

宏观经济学一些基础性的结论都是错的

宏观经济学中一些错误的重要“常识”

S=I？——“储蓄等于投资”的“变脸术”

储蓄到底是什么？

储蓄并不是融资的来源——以曼昆讲义中的错误为例

宏观经济学重构的前景

Part2：交流讨论

（全文7400字，阅读时间大约8分钟）

Part1：主题汇报

宏观经济学重构的路径

突出金融部门的作用并把它整合到实体经济中：信贷特别重要，银行非同凡响；

分析框架要基于历史时间而不是逻辑时间，否则无法探究经济过程及内嵌其中的物理过程；

系统思维贯彻始终，甄别从微观跃至宏观的加成谬误和逻辑逆转；

宏观经济学中总需求的微观基础不在微观经济学，而在货币银行学，体现在经济主体的跨期优化选择。

王有贵：基于“把严谨和系统思维融入到经济分析中”这一背景，我想和大家简单介绍下我个人关于重构宏观经济学路径上的一些想法。原来的经济学（特别是流行的宏观经济学）重视实体经济，但不重视金融部门和信贷、货币经济。我认为，信贷尤为重要，而银行几乎就处于整个金融的核心，然后再通过它们为整个实体经济注入资金，从而形成一种需求，这是一个非常重要的路线。

图1. 银行在宏观经济循环的作用

图源：王有贵

在我探索宏观经济学重构之路的过程中，我发现经济学分析多数都用的是逻辑时间，很少用历史时间。我后面会和大家讲一讲这个事情，即我们在探究经济过程的时候，直面的是历史真实的、不断流逝的时间。如果你的分析框架不是基于历史时间，那么你会发现，不仅仅是经济过程难以透彻理解，其间内嵌的一些物理过程也没有办法完全搞明白。

因为我是在系统科学学院，它的一个核心东西就是系统思维。我也是把系统思维贯彻始终来理解事物，特别是从微观到宏观的过程当中。搞微观和宏观的逻辑是不同的，其间不乏有很多陷阱。就我个人而言，感受最深的莫过于，宏观经济学中总需求的微观基础不在微观经济学。抛开总供给侧不谈，单就总需求这一侧的微观基础，肯定是在货币银行学，特别体现在经济主体的跨期优化选择上。

宏观经济学一些基础性的结论都是错的

经济学，特别是宏观经济学，的确存在着很大的问题。就这一问题，经济学界也有很多现成的文章。譬如，保罗·克鲁格曼在纽约时报发表的名为《经济学家为何错得如此离谱？》的专栏文章；美国经济学家约瑟夫·斯蒂格利茨也曾指出现代标准经济学有问题（见图2左）以及前诺奖得主、前世界银行首席经济学家保罗·罗默(Paul Romer)也曾屡放狠话，抨击主流经济学（见图2右）。我们真正需要做的就是找到问题所在，探寻哪里能够重建。

图2.宏观经济学一些基础性的结论都是错的

图源：王有贵

宏观经济学中一些错误的重要“常识”

（1）储蓄等于投资；

（2）银行是金融中介（贷款源于存款）；

（3）储蓄是可贷资金市场的供给；

（4）货币是基于基础货币创造出来的；

（5）货币需求和货币供给决定利率；

（6）货币是中性的——实际周期理论；

（7）李嘉图等价——公共债务迟早要还；

（8）泰勒规则——只要利率降低，投资就会增加。

在我现在看来，上述“常识”或多或少存在问题——有的是百分之百错，有的是一部分错误。但是在主流里，这些常识被普遍接受，大家也很少细究。在经济学这个学科里面，有一些东西已经基本上固化、定型了，比如说储蓄等于投资，这也是我们今天要谈的话题。

S=I？——“储蓄等于投资”的“变脸术”

（1）国民经济核算中的“储蓄等于投资”：该表述中的“储蓄”本来并不存在，当期收入等于消费支出加上投资支出，因此当期收入减去当期消费支出，其实就是投资支出。这里的“储蓄等于投资”真正要表达的是：“盈余等于赤字”，这些盈余支出主体的“盈余”之和一定等于那些赤字支出的“赤字”之和。

（2）凯恩斯交叉模型中的“储蓄等于投资”：这里的“储蓄”指的是注入，即上一期收入当中的一部分进入到下一期的支出，余下部分就是漏出（△Yt=?-(1-mpc)*Yt-1)。这里的“储蓄等于投资”真正要表达的是：“注入等于漏出”，它是收入支出迭代过程中收敛到均衡收入的重要支配力量。

（3）古典可贷资金市场中的“储蓄等于投资”：这里所表述的“储蓄”是可贷资金市场供给，而“投资”指的是可贷资金需求；而投资也未必都是通过借贷形成的，用它来描述储蓄等于投资是以偏概全，或者说造成了很大的混乱。这里的“储蓄等于投资”真正要表达的是：可贷资金的供给量和需求量在市场均衡处相等。这个理论本身没有问题，问题在于如何来理解可贷资金的供给与需求，这是我们直面的真正挑战。

图3.银行在可贷资金市场中的作用

图源：王有贵

（4）银行中介资金传导中的“储蓄等于投资”：该模型即银行就是金融中介，连接着储蓄者与投资者；通过低买高卖获得利润。其主要结论是：1、银行是资金流量的传送者；2、储蓄等于投资。这一模型表达的是：1、银行和其他金融中介不存在质的差别；2、融资量决定资产量。到目前为止，这样的理解依然是很多经济学家头脑中的图像。其实，我们在这里不能用实际经济分析框架来分析银行，我们一定要用货币经济分析框架来分析银行。

图4.银行最终的债务互换

图源：王有贵

聚焦银行的资金流转，银行作为中介来往于两个可贷资金市场。微观上，银行既是中介又是信贷创造者，而在宏观上它只能是信贷创造者。这里的储蓄指的是当期在银行中的存款流量，除了存款流量之外，其实银行还有取款流量，二者之差的净值才决定存款总量变化。这里的投资指的是当期银行向外借贷的资金量；除此之外，银行同期还有个反向资金流入（还款），它常常被人们所忽略。此处的“储蓄等于投资”真正要表达的是：存款流量和借贷流量相等。但实际上，银行是借短贷长(Borrow Short Lend Long，指银行接受的是用户的短期存款,而转手贷给企业用于长期投资,需要较长时间才能收回本金），这两个流量并不相等。

储蓄到底是什么？

总结来看：

储蓄就是对于货币在时间上的处置，因此对应的是对“最优持币时间”的决定；

货币流通速度等于所有持币主体的平均持币时间；

货币量（储蓄额）并非由储蓄行为决定，而是由银行通过信贷创造出来的；

货币量乘以流通速度等于名义总收入，因此储蓄倾向增加会降低收入。

可以说，储蓄行为只是通过持币时间体现出来，而最终落在收入水平上。储蓄行为会影响投资，但它是间接而非直接的。

储蓄并不是融资的来源——以曼昆讲义中的错误为例

我相信，教过宏观经济学的朋友对于曼昆的讲义都非常熟悉。以此为例，他一直采用的是储蓄是可待资金供给，如果在税收激励下储蓄增加，人们就会提高储蓄的供给，因此利率下降——这样的一种解读本身是不合乎现实的，原因不细讲。我想表达的是，错得更为离谱的地方在于“盈余”和“赤字”这里的表述。

图5.曼昆版经济学原理教材

图源：王有贵

“盈余”和“赤字”并不是借贷的原因，而是借贷的结果。要知道，盈余和赤字是当期收支的状况，是由总收入等于总支出决定的；在一个时期内看，支出是因，收入是果，因此总收入由总支出决定；从这个逻辑出发，一定是赤字为因，盈余为果；因此，赤字决定盈余。赤字之所以能够成为赤字，必须借贷成功。而借贷资金的来源并不是当期储蓄。正确的逻辑次序应该是：借贷需求——借贷量——赤字支出——收入——收支盈余——当期储蓄。现有的分析过程是时间逻辑颠倒！

宏观经济学重构的前景

总而言之，无论是在国民经济核算里、凯恩斯交叉模型中、古典可贷资金市场中、或是银行中介资金传导中，“储蓄等于投资”处处存在误导性。实际上，宏观经济层面上并没有“储蓄”这个概念和说法。微观经济主体的储蓄行为在宏观层面上，体现为货币流通速度。微观的储蓄额，的确是由个人的储蓄行为带来的；但是在宏观层面上，所谓的储蓄额都是由金融机构创造出来的。此外，包括银行在内的金融运行，都是以创造金融工具为主，而不是简单的资金传导渠道。宏观经济学总需求的根基在于货币银行学，而货币银行学的根基在于金融机构的创造。

我就先分享到这，大家有什么疑问或不同理解，咱们一起讨论一下。

Part2：交流讨论

徐振宇：您今天讲的话题我很受启发，因为我本人也是教了宏观经济学十余年，感触很多。当我们分析问题的时候，确实应该去辨析同一个概念的里和面，探究它背后的真实含义。实际上，您在前面讲到的宏观经济学的基础应该是货币银行学这一块，主流的看法其实跟您的看法区别不是特别大，因为宏观经济学的一个别名就叫货币经济学。如果是货币经济学跟宏观经济学的角度来看，实际上非常接近，您如何看这一问题？就宏观经济学创始人凯恩斯的三部主要经济著作（1923年出版的《货币改革论》、1930年出版的《货币论》，以及1936年出版的《就业、利息和货币通论》）来看，货币就是最重要的变量。所以，宏观经济学从诞生之初就特别重视货币。包括弗里德曼的货币主义理论等，都高度重视货币，就此您怎么看？

就“宏观经济学的基础不在微观经济学”而言，我们另外一种说法实际上与它形成一种对应，即我们现在的宏观经济学一直在试图寻找它的微观基础（不是微观经济学基础），但是这个微观基础的具体形态还不清楚。但从主流的教材来看，他们所寻找的微观基础最重要的是在消费。也可以说，储蓄的另一面不是投资，而是消费。正如您今天提到的凯恩斯交叉模型中的“储蓄等于投资”，实际上它的整个结论取决于它的消费函数的构建。如果它的消费函数的构建不一样，那么他对于储蓄的看法就肯定不一样。换言之，凯恩斯主义与货币主义之间最大的差异恰恰是源于他们对消费函数的认识不一致。您是从储蓄和投资的角度切入，我觉得还有一个视角是消费和储蓄，想请教下您的重构里是如何考虑消费函数、储蓄和投资它们之间的关系？以上，请王老师批评指正。

王有贵：宏观经济学可以分为货币经济学和实体经济学两类。对于货币经济学，我们这一段时间正在花时间去追根溯源（为什么货币经济学有误？），因为整个货币政策从凯恩斯、希克斯到曼昆，所有的奠基性工作都存在问题。在我看来，这个问题最关键的部分是从微观跃至宏观的加成谬误。至于宏观经济学的微观基础，它一定是微观经济分析，是对个体选择的分析。但是微观经济分析到宏观层面如何能成立？这里边有太多的bug和陷阱。如果是基于货币经济学，它应该聚焦于微观主体如何处理货币这一问题上。对于消费和储蓄来说，两者本身就是一个事物的两面——你在决定消费的时候，其实就在决定储蓄，反之亦然。其实凯恩斯交叉模型中表达的就是这个概念，但是被储蓄等于投资这样的说法所误导。至于消费函数中的组成（与过去的储蓄、借贷等有关联），我认为这里面还是存在一些似是而非的概念。

赵建：主流的宏观经济学的储蓄和银行储蓄完全不是同一个概念，前者就是产出减去消费。在生产力极不发达时候，是没有储蓄的；人们为吃饱肚子的所有东西都是消费。突然间生产力发达了，比如说粮食有剩余或者是生产力有剩余了，人们会选择储存这部分粮食或是制作农具等等，这就有了简单的资本品。储蓄就是通过上述形式把消费之外的东西储存起来，与货币是没有关系的——最初的经济学也没有考虑货币，认为货币和银行不过就是层面纱，是经济的润滑油，可以加减抵消的。其实我也想构建一个关于货币政策的新范式。结合我在银行工作十余年的亲身体会，我认为这些宏观经济学和货币银行学的教材，也不能说它错，但是的确存在缺陷。我们的经济学本就拥有各种各样的流派，经济思想史的发展就是一个百花齐放和不断修正的过程。

实际上，很多人没有准确地把握货币创造的过程。到目前为止，很多从业人员甚至还认为是拉来存款放贷款；还有从事同业业务多年的银行高管，竟然不知道银行买国债用的是基础货币。如果真正做一笔贷款，就会发现在现代信用货币原理下，是先创造企业信用再创造银行信用，即先有贷款再创造存款。常识性的错误确实处处存在。关键点在于，我们对于货币的理解，以及它与经济之间究竟存在怎样的关系。刚才王老师说到的重构宏观经济学，这是一个非常宏大的工程。其实到现在，大部分的主流经济学建模还没有过多考虑货币和信用的因素。我最近在看的几本书，譬如德索托的《货币、银行信贷与经济周期》就引起了我的反思，就是说在创造一笔贷款的时候，银行是“凭空创造”的，创造的时候根本没动用储蓄，至于后面的头寸轧差，则要动用准备金。假设企业获得贷款后形成的存款，支付的对象它的存款账户也在同一家银行，那么连动准备金也不用。记住一点：银行的流动性问题是同业的问题，是基础货币的问题。那要说银行完全凭空创造贷款也不对，因为银行是有风控的，贷款大部分都是有抵押的，抵押品也是一种储蓄。基于抵押贷款创造的储蓄存款也就是广义货币，其实也可以看作是一种储蓄，但并不是严格意义上的投资，因为有货币的支付功能在里面。银行和货币的介入，让整个储蓄和投资的关系变复杂了。

我们如何来理解投资？我之前在很多场合提到过的债务型经济这个概念，它的背后其实就是货币，但是债务又和货币不一样。我们现在也有很多的疑问，比如说社融增速和货币增速差异的原因，有哪些信用没有转化为货币？我们的存贷比在一段时间内为什么这么低？其实里面涉及到很多信用和货币的问题，十分复杂。而上述因素又在潜移默化中决定了我们整个经济的运行，负债端成为经济运行的发动机，经济逐渐由债务资本控制，而不是过去我们所说的产业资本。可以说，整个宏观经济学目前被拖入到一个货币经济学或者债务经济学的范畴中来，导致我们现在不得不从别的思想学派中汲取营养，寻求启发。譬如，约瑟夫·熊彼特的理念：企业家必须借贷，债务人必须是企业家（“他只有先成为债务人,才能成为企业家”——《经济发展理论》，约瑟夫·熊彼特）；换言之，当所有的借贷人都是企业家，他们把钱都用在了生产上，就不会有太大的通胀问题，因为它都是生产性的信贷，但是我们的信贷都分在哪了？房地产、地方平台...（房地产还好，它在创造抵押贷款和货币）。但是，地方平台把它用来做一些迂回生产（都是很难创造现金流的项目）——离消费端越来越远，甚至没有消费，是一种无效的投资。

当然，我们也不能完全否认“储蓄等于投资”，在开放经济体系里，还要考虑对外账户，超过投资的储蓄会由净出口调节，可以说这是个恒等式。它告诉了我们一个非常简单的道理，即当抛开所有浮于表面的货币现象、数量论背后的东西，回到最基本的问题：消费完之后的积累用来干什么？这些积累真的是用在了生产性领域，还是通过金融和货币政策手段跑到了分配性领域，或是投机领域？这是我们特别关心的事情，也是一个现代经济体健康运行的关键。

王有贵：其实，我们现代的主流经济学仍停留在实物储蓄的概念；货币储蓄又分为金属货币或者信用货币。我们过去是先要有收入，然后才能谈储蓄。但现在是直接通过这种基于信用的借贷，使得储蓄得以生存，我强调这一点。实际上，我们通过衡量企业未来收入流与支配当前资源的权利做判断是最重要的。如果该企业未来的收益流是确定的，我们就给予这个权利，也不会发生通胀。

赵建：抵押品是实实在在的东西，基于未来现金流的是复杂系统（信贷报告可以做得很漂亮），需要放到资本市场上，让所有人都参与信息的生产和投票，进入哈耶克范式，资本化而不能货币化。

朱胜豪：储蓄等不等于投资这个问题，得看它是在什么场合。单就储蓄这个概念的内涵和外延来讲，在不同的场合本来就不同。当我们讲维克塞尔（他把利率区分为货币利率与自然利率）的市场利率与费雪讲的实际利率，完全不是同一个概念，这是我想说的第一个point。第二，关于存款创造贷款或是贷款创造存款这个问题，其实从市场的角度看贷款非常清晰，我有多大能力就放多少贷款。而从稽核的角度来看，存款和贷款本来就是同时完成的。第三，关于从微观上把储蓄加总，到宏观层面上储蓄跟投资相等不相等这个问题，其实是不相等的。在货币经济里，储蓄通常要比投资大（Samuelson，1958等），大的这一块可以称之为货币，国债或是养老金。第四，在《货币论》中，凯恩斯认为，经济体内的物价是否稳定与经济是否均衡，取决于投资与储蓄是否相等，而投资与储蓄是否相等，又取决于市场利率与自然利率是否一致。凯恩斯还相信，储蓄与投资的背离，是当时英国持续了十几年的经济萧条——常被人们称作为“英国病”——的主要原因。由此他认为，政府应该对银行体系实行金融管理，操控并调节利率，去影响投资率，使投资与储蓄相等，最后使经济恢复均衡。

赵燕菁：第一，我认为不一定要轻易地推翻储蓄等于投资这个等式，我们能不能把储蓄区分一下？譬如过去生产100斤粮食，每年吃90斤，其余的存下来，这是一种传统的储蓄。所以改革开放之前，储蓄是真的有对应的物资来做储蓄。现代的储蓄它也等于投资，但它是未来的收益（实际上我只是没有花出去）。假设一个人未来挣100块钱，我只花90块钱，那10块钱当做储蓄来用，实际上它是一种虚拟的储蓄。这样的话我们就可以把它变到增长里面，如此看来，今天的推导储蓄还是等于投资的。我认为货币一定要和增长的模型结合起来。当期的投资大于储蓄，因为今天这个储蓄不是过去储蓄的结余，而是把未来的储蓄贴现过来了。所以，我认为这是现代增长和传统增长的一个最大差别。

实际上，我把现代增长理解为三层。第一层就是银行的货币，银行的货币靠抵押品就可以驱动。但是它带来一个什么问题？就是银行与银行之间各自生成的货币不能相互兑换，大家缺少一个价值尺度。第二层是主权货币，它是靠债务驱动的，债务其实也是未来的收益，比如说赤字。你未来必须有税收，它是把未来的税收进行贴现形成货币。主权货币的流动性大于银行货币的流动性。我们说只要有经济活动，你就先欠政府一笔钱，你必须取得政府的货币来纳税。所以，第一层的货币在银行之间是不能够流通的，若想要产生更大的流动性和更多交易，就需要用主权货币作为准备金。我把第三层货币称为根货币。以前的根货币是黄金白银，只不过从上个世纪80年代开始，我们的根货币就变成美元了。

如果把货币分层，通胀和通缩问题看得就更清楚。根货币就是价格集，也就是价格指数。通胀是因为商品不用根货币计价而用纸币计价。纸币兑根货币倾向就是增加，结果就总是通胀（魏玛共和国）。现代货币商品是用根货币计价，理论上通胀永远为零。信用货币是用资产未来收益生成，真实收益达不到，就要减记根货币，所以现代货币总是倾向通缩（大萧条）。

主讲人王有贵个人简述：

1. 物理学（本科1990、硕士1993、博士1997）

2. 理论物理博士后（1997-1999）

3. 北京师范大学系统科学学院（1999-）

4. 经济物理学（2002-2007）

5. 美国波士顿大学福布莱特访问学者（2006-2007）

6. 复杂经济学（2007-2012）

7. 宏观经济学重构（2012-2017）

8. 货币银行学重构（2017-）

9. 美国波士顿大学高级访问学者（2015-2018）

（封面图源：百度）

END

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